Uno de los puntos fuertes de la exposición a la deuda de los mercados emergentes es su diversificación geográfica. De hecho, esta clase de activos se ha desarrollado significativamente en los últimos 25 años, y mientras que, en 1995, cuando se lanzó el índice de referencia EMBI Global (EMBIG), sólo había ocho países incluidos, hoy en día hay 69.
Con el tiempo, un número creciente de emisores más pequeños y de alto rendimiento se han incorporado al índice: se trata de países menos populares y menos desarrollados que Brasil, México, Indonesia y la India. Son los países de “mercados frontera”.
¿Qué es una economía frontera?
Para delimitar este subconjunto de economías, podemos utilizar dos definiciones. La primera es de carácter técnico e incluye a los países soberanos invertibles incluidos en el índice NEXGEM (Next Generation Emerging Market) de JP Morgan.
En términos generales, para ser NEXGEM, un país debe tener una calificación de alto rendimiento y representar menos del 2% del índice EMBIG más amplio. De los 69 mercados emergentes del EMBIG, 35 forman parte del índice NEXGEM, lo que representa sólo el 9,2% de la capitalización de 1,2 billones de dólares del EMBIG.
La segunda definición es más holística e incluye a todos los países NEXGEM más las economías de alto rendimiento y de “renta media baja” (según la definición del Banco Mundial). Las economías NEXGEM son más pequeñas y menos ricas que las demás economías emergentes, con un PIB medio inferior a 95 000 millones de USD y en ningún caso superior a 500 000 millones de USD (en 2022).
Además, no pueden formar parte de la Unión Europea, por lo que el índice NEXGEM está sesgado hacia África, donde se concentra casi el 40% de los emisores. América Latina y CEEMEA (Europa Emergente y Oriente Medio) son respectivamente la segunda y tercera regiones más representadas en la muestra, con el 31% y el 16% de los países.
Por qué invertir en economías fronterizas
En los últimos años, las economías emergentes se han visto afectadas por varias perturbaciones: las más notables han sido la pandemia, la inflación y el aumento de los costes de financiación de las economías avanzadas. Acontecimientos que afectaron negativamente a las métricas económicas de la mayoría de los países, provocando un aumento de los impagos soberanos.
Desde la pandemia, se han producido 14 impagos entre los países en desarrollo, aunque no todos ellos han afectado a economías fronterizas. En cualquier caso, la mayoría de las economías que sufrieron impagos son pequeñas, por lo que no causaron un impacto sistémico en la clase de activos.
Si analizamos más detenidamente el índice NEXGEM, observamos que tiende a ofrecer mayores rendimientos a lo largo del tiempo. Desde 2001, NEXGEM ha proporcionado una rentabilidad anual adicional del 1,7% en comparación con el EMBI Global, lo que se traduce en una rentabilidad anualizada del 8,5% frente al 6,8% del índice más amplio.
Diversificación: las inversiones en deuda de mercados frontera permiten exponerse a países que no se encuentran fácilmente en otras clases de activos. Dado que los mercados frontera son más pequeños, tienden a regirse más por la dinámica del mercado nacional, con dos implicaciones: en primer lugar, las divisas locales de estas economías están menos correlacionadas con otros mercados de divisas de mercados emergentes; en segundo lugar, dado que estos mercados no están tan saturados de inversores internacionales, las consideraciones macroeconómicas en ellos pueden ser más importantes que los factores globales. Sin embargo, la posibilidad de obtener mayores rendimientos puede ir en detrimento de la liquidez.
Diferenciación: en conjunto, las economías de mercados frontera presentan una serie de retos debido a la heterogeneidad de su composición. Aunque todos estos países tienen calificaciones de alto rendimiento, algunos (14 de 38) tienen calificación BB según al menos una agencia de calificación: se trata de países -por ejemplo, como Costa de Marfil, Marruecos, Paraguay, Costa Rica- que son menos vulnerables al riesgo de acontecimientos externos y tienen sólidas métricas crediticias.
En los extremos del espectro se encuentran los calificados como “B” y “CCC”, que podrían, en caso de acontecimientos adversos, sufrir problemas de solvencia y caer en dificultades, como Ghana, Zambia, Sri Lanka y Surinam. Muchos Estados se sitúan entre estos dos extremos: en algunos – entre ellos, Jordania, Nigeria y Angola – los fundamentos del crédito pueden no ser sólidos, pero actualmente no existe un riesgo elevado de impago.
Crecimiento: ésta es una de las características que hacen que las economías de mercados frontera resulten atractivas para los inversores. En general, se observan tres tendencias a nivel agregado: la primera es que su crecimiento es superior al de los “países emergentes estándar”, una conclusión lógica porque la mayoría de estos países son más pobres y, por lo tanto, les queda más camino por recorrer antes de alcanzar plenamente el estatus de países de renta media.
La segunda tendencia es menos intuitiva: si nos remontamos al año 2000, se observa que la desviación típica del crecimiento es igual a la de las economías emergentes no fronterizas; en otras palabras, existe una volatilidad similar en las dos economías a medida que el crecimiento es mayor.
La tercera tendencia es la más significativa desde una perspectiva de futuro. Muchos países de mercados frontera han entrado o están entrando en el territorio del “dividendo demográfico” asociado a un mayor crecimiento. En particular, el descenso de las tasas de fecundidad y el aumento de los coeficientes de dependencia (relación entre adultos, niños y pensionistas) podrían crear las condiciones para un mayor crecimiento.
Inflación y tendencias de la política monetaria: en cuanto a la inflación, las tendencias son más matizadas. En primer lugar, la inflación media en las economías de mercados frontera ha sido superior a la del resto de los mercados emergentes en los últimos 10 años.
En el periodo posterior a la pandemia, los mercados fronterizos se han visto afectados por el choque inflacionista mundial de forma similar a otros países emergentes: la inflación mundial en mercados frontera se disparó en la segunda mitad de 2022 antes de iniciar su descenso, especialmente en América Latina, Europa y Oriente Medio.
Al observar el aumento de precios en cualquier país emergente, no se puede obviar el análisis del precio de la alimentación. En las economías de mercados frontera, la ponderación de los alimentos, que ya tiende a ser más elevada en los mercados emergentes que en los países desarrollados, es aún mayor.
Esto se debe a que para las poblaciones de bajos ingresos, los alimentos tienden a constituir una mayor parte del consumo. Así pues, los precios de los alimentos tienen un mayor impacto sobre la inflación en los países emergentes que en los mercados desarrollados. Dicho esto, el hecho de que los precios mundiales de los alimentos hayan caído un 25% desde su máximo tras la guerra de Ucrania debería ejercer una presión a la baja sobre la inflación en mercados frontera.
En cuanto a política monetaria, en respuesta al choque inflacionista de 2022, las economías de mercados frontera han subido los tipos de interés de forma agresiva, en línea con las tendencias mundiales.
Curiosamente, sin embargo, la magnitud de las subidas fue similar entre las economías emergentes fronterizas y no fronterizas: entre 500 y 600 puntos básicos desde el mínimo (enero de 2021) hasta el máximo.
Las mayores subidas se observaron en la África de mercado frontera, sobre todo en los países que sufren inestabilidad financiera o problemas de balanza de pagos (Ghana, Egipto, Nigeria). Por el contrario, en los mercados frontera menos volátiles (Guatemala, Marruecos, Vietnam, Jamaica) los aumentos fueron modestos.
Este texto fue realizado en su totalidad por Kristin Ceva, responsable de mercados emergentes de Payden & Rygel.
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